| Money Masters | |||
| Name | Fund or Affiliations | CAGR | Tenure |
| George Soros | Quantum Fund | 34% | 19 years |
| James Rogers | Quantum Fund | 38% | 11 years |
| Paul Tudor Jones | Tudor Futures Fund | 99% | 5 years |
| Philip Carret | Pioneer Fund | 13% | 55 years |
| John Neff | Windsor Fund | 14.3% | 24 years |
| Peter Lynch | Magellan Fund | 30% | 11 years |
| George Michaelis | Source Capital | 18.6% | 15 years |
| Ralph Wanger | Acorn Fund | 18.8% | 10 years |
| Warren Buffett | Berkshire Hathaway | 28.6% | 37 years |
| Paul Cabot | Harvard Endowment/ State Street | 8-9% | Over half-a-century |
| Philip Fisher | Independent | N/A | N/A |
| Benjamin Graham | Graham-Newman Corporation | 21% | 20 years |
| Tweedy, Browne & Co. | TBK | 15% | 20 years |
| Stanley Kroll | Kroll, Dallon & Company | >281% | 3 years |
| T. Rowe Price | T. Rowe Price Growth Stock Fund | 16% | 38 years |
| John Templeton | Templeton Growth Fund | 16% | 20 years |
| Robert Wilson | Independent Short Seller | >34% | 20 years |
| Bruce Kovner | Caxton Corporation | 87% | 10 years |
| Richard Dennis | Master of the Turtles | 25% | 6 years |
| Michael Steinhardt | Steinhardt Partners | 27% | 20 years |
| Monroe Trout | Trout Trading Fund | 67% | 5 years |
| Stanley Druckenmiller | Quantum Fund | 37% | 12 years |
| Richard Driehaus | Driehaus Small Cap Fund | >30% | 12 years |
| Robert Gillam | McKinley Capital Management | 31% | 6 years |
| Mario Gabelli | Gabelli Associates Limited | 20% | 9 years |
| Dr. Martin Zweig | Zweig DiMenna Fund | 25% | 19 years |
| John Armitage | Egerton Capital | 27% | 6 years |
« La crise actuelle marque la fin d’une période d’expansion du crédit basée sur un dollar jouant le rôle de monnaie de réserve internationale. Les crises périodiques précédentes résultaient de processus d’emballement puis d’éclatement (boom et bust). Celle-ci marque la fin d’un super-boom économique qui a duré 60 ans. »
Par George Soros, Financial Times, 22 janvier 2008
La crise financière actuelle a été déclenchée par une bulle dans le marché immobilier des USA. Par certains aspects, elle ressemble aux autres crises qui sont apparues depuis la fin de la deuxième guerre mondiale, à des intervalles allant de quatre à 10 ans.
Cependant, il existe une différence profonde : la crise actuelle marque la fin d’une période d’expansion du crédit basée sur un dollar jouant le rôle de monnaie de réserve internationale. Les crises périodiques précédentes résultaient de processus d’emballement puis d’éclatement (boom et bust). Celle-ci marque la fin d’un super-boom économique qui a duré 60 ans.
Les processus d’emballement et d’éclatement résultent généralement du crédit et sont toujours basés sur une erreur de jugement. Il y a en général une incapacité à reconnaître l’existence d’une rétroaction circulaire entre la disposition à prêter et la valeur des collatéraux. L’assouplissement du crédit génère une demande qui pousse à la hausse la valeur des actifs, qui en retour augmente le montant de crédit disponible. Une bulle commence lorsque les gens achètent un logement en espérant qu’ils pourront refinancer leur emprunt en réalisant un profit. La bulle récente de l’immobilier US en est un bon exemple. Mais ce super-boom sur une période de 60 ans relève d’un modèle plus complexe.
Chaque fois que l’expansion du crédit a provoqué des troubles, les autorités de régulation sont intervenues en injectant des liquidités et en trouvant d’autres biais pour stimuler l’activité économique. Cela en créé un système d’incitations asymétriques, également appelé « risque moral » (moral hazard) [1] , qui a encouragé la poursuite de l’expansion du crédit. Ce système a si bien réussi que certains ont fini par croire en ce que le président Reagan appelait la magie des marchés et que je nomme quant à moi le fondamentalisme de marché. Les fondamentalistes croient que les marchés tendent vers l’équilibre et que l’intérêt commun se voit le mieux servi lorsque l’on autorise les participants à poursuivre leurs propres intérêts. C’est d’évidence une conception erronée, car ce sont les interventions des autorités qui ont empêché les marchés financiers de s’effondrer, non les marchés eux-mêmes. Quoi qu’il en soit, le fondamentalisme de marché est devenu l’idéologie dominante dans les années 1980, lorsque les marchés financiers se sont mondialisés, et que les USA ont commencé à connaître un déficit de leur balance commerciale.
La mondialisation a permis aux USA de puiser dans l’épargne du reste du monde et de consommer plus qu’ils ne produisaient. Le déficit de la balance des paiements US a atteint 6,2% du PIB en 2006. Les marchés financiers ont encouragé les consommateurs à emprunter en créant des instruments toujours plus sophistiqués et en offrant des conditions toujours plus généreuses. Les autorités ont aidé et encouragé ce processus en intervenant à chaque fois que le système financier a été menacé. Depuis 1980 les réglementations ont été progressivement assouplies jusqu’à disparaître presque complètement.
Le super-boom est devenu incontrôlable lorsque les nouveaux produits sont devenus si complexes que les autorités elles mêmes sont devenues incapables d’évaluer le risque lié au crédit et ont commencé à s’appuyer sur les méthodes mises en œuvre par les banques. De la même façon, les agences de notation se sont basées sur les informations fournies par les émetteurs des produits synthétiques [2]. Elles ont ainsi abdiqué leurs responsabilités de manière choquante.
Tout ce qui pouvait tourner mal l’a fait. Cette crise qui a débuté par les emprunts hypothécaires subprimes, s’est étendue à toutes les obligations adossées à des actifs (CDO), a mis en danger les compagnies d’assurance et de réassurance des obligations des municipalités et des emprunts immobiliers, et menace de contaminer le marché des Credit-Defaut Swap [3] , qui pèse plusieurs milliers de milliards de dollars. Pour les banques d’investissement, les crédits accordés pour les opérations de Leverage Buy-Out sont passés de l’actif au passif [4]. Les stratégies réputées neutres par rapport au marché [5] s’avèrent ne pas l’être et les fonds d’investissement qui y ont eu recours devront dénouer leurs positions. Le marché du papier commercial adossé à des actifs est au point mort et les Special investment Vehicles (SIV) créés par les banques pour sortir les emprunts hypothécaires de leurs livres de comptes ne peuvent plus obtenir de financement. Le coup de grâce a été donné lorsque les prêts interbancaires qui sont au cœur du système financier ont été désorganisé par le fait que les banques conservaient leurs ressources et ne se faisaient plus confiance. Les banques centrales ont du injecter des sommes sans précédent, en étendant à un niveau encore inconnu la gamme des collatéraux acceptés en contrepartie de prêts [6]accordés à un nombre jamais atteint de banques. Tout ceci rend cette crise plus sévère qu’aucune autre depuis la deuxième guerre mondiale.
Cette phase d’expansion du crédit doit maintenant être suivie par une période de contraction car certaines méthodes et certains nouveaux instruments de crédit ne sont pas fiables et ne peuvent être maintenus. La capacité des autorités financières à stimuler l’économie est contrariée par les réticences manifestées par le reste du monde pour accumuler des réserves supplémentaires en dollar. Jusqu’à récemment, les investisseurs espéraient que la Réserve Fédérale aurait tout fait, quoi qu’il en coûte, pour éviter une récession, car c’est ce qu’elle avait fait auparavant. Désormais ils doivent comprendre que la Fed pourrait bien n’être plus en position d’agir encore ainsi. Avec les cours du pétrole, de l’alimentation et des autres matières premières qui restent soutenus, et le Renminbi chinois qui s’apprécie rapidement, la Fed doit aussi se préoccuper de l’inflation. Si le taux de la banque centrale US baisse sous un certain niveau, le dollar serait soumis à de nouvelles pressions et le rendement des bons à long terme finirait par s’élever. Où ce situe ce niveau ? C’est impossible à déterminer. Mais s’il est atteint, la capacité de la Fed à stimuler l’économie disparaîtra.
Bien qu’une récession dans le monde développé soit maintenant plus ou moins inévitable, la Chine, l’Inde et certains pays producteurs de pétrole sont au contraire dans une tendance de forte croissance. La crise financière actuelle pourrait donc se traduire moins par une récession globale que par un réalignement de l’économie mondiale, accompagnée d’un déclin relatif des USA et de l’essor de la Chine et des pays en développement.
Le danger réside dans le fait que les tensions politiques résultantes, y compris le protectionnisme US, pourraient désorganiser l’économie mondiale et plonger le monde dans une récession, ou pire encore.
[1] Lexique Vernimmen : Les Anglo-Saxons parlent de Moral hazard lorsque les dirigeants ont intérêt à continuer de faire croître leur groupe par endettement, le rendant ainsi trop gros pour faire faillite
[2] Par exemple les CDO, qui sont des titres adossés à des pools d’emprunts, découpés par tranches de risque, ou les CDO au carré qui sont des titres adossés à des CDO, sans oublier les CDO au cube qui sont des CDO de CDO de CDO....
[3] Les Credit-Defaut Swap sont des contrats de gré à gré ou le vendeur accepte de garantir les risques de non paiement ou de perte de capital sur un titre ou une obligation
[4] Lors du montage des opérations d’achat inamical d’entreprise connues sous le nom de LBO, les banques accordent un crédit relais (un « pont » dans le jargon). Si l’opération n’est pas conclue par une levée de capitaux, le pont ne mène nulle part et se transforme en cul-de-sac (« pier ») pour la banque qui doit conserver ce prêt dans ses livres.
[5] Market neutral : position qui ignore la corrélation au risque par rapport au marché et qui utilise le principe de la vente et de l’achat à découvert de la même importance.
[6] Les « injections » de liquidités des banques centrales sont en fait des prêts pour lesquelles elles demandent un dépôt de garantie - un collatéral - comme par exemple un bon du trésor. A l’automne les banques ont assoupli les règles définissant les collatéraux acceptables, et la Fed y a désormais inclus les titres adossés aux hypothèques.
Le début d'année 2008 est excellent, l'or a boosté le portefeuille et le marché action à pris une franche direction.Mon style de trading et les performances qui en découlent sont directement liés à l'état de cette tendance, pourvu que ça dure!
LA CLÔTURE DE WALL STREET |
NEW YORK (Reuters) - Les marchés boursiers américains ont terminé encore une fois en forte baisse jeudi, plombés par de nouveaux signes de contraction de l'activité économique et par les lourdes pertes de la banque d'investissement Merrill Lynch.
L'indice Dow Jones a fini sur un recul de 306,95 points, soit 2,46%, à 12.159,21 points. Le Standard & Poor's 500 a cédé 39,95 points (-2,91%) à 1.333,25 et le Nasdaq Composite 47,69 points (-1,99%) à 2.346,90.
Le Dow, dont les 30 valeurs ont fini la journée dans le rouge, accuse désormais une baisse de plus de 1.000 points (-6,02%) par rapport à son niveau du 31 décembre.
En légère hausse à l'ouverture, les trois grands indices ont décroché à l'annonce d'un effondrement de l'indice d'activité de la Réserve fédérale de Philadelphie, le "Philly Fed", tombé à -20,9 alors que le marché l'attendait à -1,6.
Cet indicateur très suivi de l'activité industrielle, qui accuse ainsi sa plus forte baisse depuis janvier 2001, a occulté la baisse inattendue des inscriptions au chômage sur la semaine écoulée.
L'ambiance plus que morose a aussi été assombrie par l'annonce d'un nouveau recul des mises en chantiers en décembre, tombées à leur plus bas niveau en rythme annuel depuis 1991.
Dans ce contexte, les déclarations au Congrès du président de la Réserve fédérale, Ben Bernanke, favorables à un plan de relance budgétaire massif à condition qu'il soit rapide, n'ont pas suffi à redonner confiance aux investisseurs.
"Pour ceux qui pensent déjà que l'économie s'achemine vers la récession, le fait que M. Bernanke appelle le Congrès à mettre en oeuvre un plan de soutien constitue simplement un élément de preuve supplémentaire", souligne Jankovskis.
MERRILL LYNCH A CHUTÉ DE 10,2%
Autre point de fixation de la journée, Merrill Lynch a décroché de 10,24% à 49,45 dollars après l'annonce d'une perte nette supérieure au consensus pour le quatrième trimestre.
"Le chiffre très décevant de la Fed de Philadelphie est un signe supplémentaire du ralentissement considérable de l'économie américaine", a commenté Peter Jankovskis, directeur de la recherche d'OakBrook Investments. "Et les annonces de dépréciations supplémentaire de Merrill ne font que poser la question de savoir quand on en aura terminé."
Les annonces de Merrill ont secoué la majeure partie des valeurs financières: l'indice Standard & Poor's du secteur a cédé 4,7%, la banque Citigroup 4,95% à 24,94 dollars et l'assureur American International Group, plus forte contribution à la baisse du Dow, 6,37% à 54,27.
Trader, l'intitulé fait rêver certains. Mais des images d'Epinal à la réalité il y a souvent un grand pas. Il est pourtant possible de démystifier certaines croyances sur ce métier hors norme, qui n'en reste pas moins celui d'un employé de banque. Comment devient-on trader ? Quel est son rôle ? Comment travaille-t-il au quotidien ?
Pour comprendre le métier de trader, il faut d'abord savoir ce qu'est une salle de marché. Rappelons qu'à l'origine, le rôle d'une banque dit de « désintermédiation » est la mise à disposition a priori gratuite se son expertise au service de ses clients. Alors comment réalise-elle des profits ? C'est que parallèlement une banque utilise son expertise pour son propre compte. Tous les profits proviennent de la volatilité des actifs financiers, qu'on appelle plus simplement le risque. C'est en prenant des risques que la banque gagne (ou perd parfois) de l'argent. Le rôle du trader est là. Il a deux fonctions principales, qu'il peut exercer simultanément ou non : gérer le risque et spéculer. Ces deux rôles traversent toute sa profession et selon le dosage respectif de l'un ou l'autre, il portera différents noms.
Traditionnellement, une salle de marché s'organise comme un tableau à double entrée, verticalement et horizontalement.
La classification verticale est celle qui sépare les produits traités. Ils sont nés de 5 types de risques, qu'on appelle les sous-jacents. Ces sous-jacents sont les suivants:
Le risque de crédit : le risque naît de la probabilité d'une entreprise ou d'un Etat à faire défaut sur sa dette. Le produit traité est similaire à une assurance qui protège son acheteur d'un défaut éventuel, c'est-à-dire d'un évènement qui ferait que l'entreprise ou l'Etat se verrait dans l'incapacité d'honorer sa dette. L'acheteur de cette assurance est donc une personne qui possède une créance sur l'entreprise ou l'Etat concerné. Le trader donne un prix à cette assurance en fonction du risque encouru. Par exemple la Russie a plus de chance de faire défaut que les USA donc l'assurance sur sa dette est plus chère. Ensuite, en fonction des conditions économiques ou politiques, le prix de l'assurance varie. On dit que la « qualité de crédit » varie. Et selon le prix auquel l'assurance a été vendue ou achetée, le trader réalise une perte ou un gain. Ces produits sont les plus récents sur le marché et sont ceux qui se développent le plus vite. Ce sont aussi ceux qui ont le plus d'avenir.
Le risque de taux (« fixed income ») : le risque naît du mouvement des taux d'intérêts, qui sont décidés par les banques centrales. Si vous empruntez à 5% aujourd'hui pour un an et que soudainement la banque centrale décide de baisser ses taux à 4% par an, vous ne pourrez re-prêter votre argent qu'à 4%. Vous aurez donc perdu de l'argent. C'est le deuxième marché le plus important du monde en terme de volume. Un contrat portant sur un nominal de plusieurs centaines de millions de dollar ne pose pas de problèmes. On l'appelle le « fixed income » ou marché de la dette. On traite sur ce marché principalement des swaps et obligations. C'est le marché le plus technique mathématiquement et là où on trouve généralement les ingénieurs.
Le risque des actions (« equity ») : c'est le risque le plus connu. Il est lié aux activités des entreprises. C'est un petit marché comparé au marché de la dette. Des échanges de nominaux de l'ordre du million de dollar constituent la norme.
Le risque de change (FX) : c'est le risque lié aux taux de changes. C'est le marché le plus important du monde avec un volume journalier de 2.000 milliards de dollars, en constante augmentation.
Le risque des matières premières : petit marché comparé aux changes ou à la dette, mais en pleine expansion aussi, le risque est lié au prix des matières premières.
Horizontalement, la salle est séparée en quatre branches principales, qui séparent les fonctions entre traders.
Deux catégories principales distinguent la filiale des produits structurés de celle des produits de bases (swaps, actions, change etc.) dits produits « vanilles ».
Le « market maker » : travaillant sur les produits de bases tels que le spot (cours des devises) le « cash action », les obligations d'Etat etc. le market maker ne fait que répondre aux clients en cotant des prix à double sens, un prix où il est d'accord pour acheter et un autre prix où il est d'accord pour vendre. Les positions qu'il tient sont la conséquence des deals qu'il réalise, et il doit toujours couvrir ces positions, tout en essayant de réaliser un profit. Mais le market maker n'est pas censé spéculer. Il doit respecter des limites de positions strictes. Le plus souvent les jeunes recrues commencent par un poste de market maker , qui leur permet d'appréhender le marché en prenant peu de risque.
Le trader de produits vanilles : les produits vanilles sont ceux qui génèrent le plus de revenus dans la salle. Mais ces profits ne représentent plus que 60% du total et sont en constante diminution, concurrencés par les produits structurés. Les revenus ne proviennent que très peu des marges (même s'il en y a), et beaucoup plus des activités de spéculation. Par exemple, un deal de 100 millions d'euros de swap rapportera peut-être 5000 euros de marge. Les profits proviennent généralement de la spéculation. Le cours de l'or va-t-il monter ou descendre ? La Réserve Fédérale américaine montra-t-elle ces taux au prochain meeting ? etc. Par trader, les revenus sont très variables selon l'activité. De quelle devise s'occupe-t-il, quel marché, quelle région du monde mais surtout est-il un bon spéculateur ou non ? Et a priori pas besoin de diplôme, les recrues étant le plus souvent des jeunes de 20 à 23 ans sans expérience mais enthousiastes, que la banque éduque à ses propres modèles parmi les professionnels.
Le trader de produits structurés : les produits structurés sont les plus à la mode en ce moment et les profits qu'ils représentent sont en forte hausse sur les dernières années. Ces produits proposent souvent une indexation complexe de la rentabilité sur différents produits vanilles. Les profits générés proviennent alors des marges prises par la banque lors de la transaction. Comme il est généralement difficile de donner un prix avec certitude à des produits exotiques (puisque généralement ils n'existent pas encore), et qu'il n'y a aucune liquidité dans le marché pour les couvrir parfaitement (ils sont souvent émis à l'unité), ces marges sont importantes voire monumentales. Ce sont de purs gestionnaires du risque, ils ne spéculent pas puisqu'un seul deal peut rapporter parfois 500.000 euros. Cette branche emploie le plus souvent d'anciens chercheurs de la banque ou des jeunes diplômés destinés à le devenir et qui ont une inclination pour les affaires. Un diplôme de l'X puis un passage par certains DEA parisiens est la norme.
Le « proprietary trader » (« prop trader ») : privilégiés de la banque, les prop traders ont carte blanche pour spéculer avec les capitaux bancaires sur tous les marchés. A l'opposé du market maker , il ne cote pas les clients. Métier à haut risque mais l'un des mieux rémunérés au monde, il donne droit à un pourcentage des gains. Si le trader de produits structurés peut générer 50 millions d'euros par an, il doit partager les profits avec les équipes de structuration, vente et recherche. Le prop trader génère facilement ce profit mais ne le partage avec personne. Sa position est très convoitée, mais représente une exception en terme d'âge au sein de la salle puisque les prop traders sont les plus expérimentés des traders. Une expérience préalable de 10 ans dans le trading constitue la norme.
Le trader gère donc son book avec une plus ou moins grande liberté. Les prop traders sont de purs spéculateurs. Les traders de produits vanilles, ont une position intermédiaire puisqu'une grosse part de leurs profits provient de la spéculation. Leur travail consiste à coter les clients, comme des market maker , mais aussi à spéculer sur leur marché, qu'ils connaissent bien. Généralement leurs positions de spéculation, qu'on peut à juste titre qualifier positions de prop trading , surpassent en volume de 5 à 100 fois les positions de market making. Les traders de produits structurés occupent aussi cette position intermédiaire mais génèrent surtout des profits par le market making (à travers les marges). Leurs positions de prop trading sont largement reléguées au second plan et souvent il n'en ont même pas. Celui qui possède le moins de marge de manoeuvre est le market maker .
Disons-le tout de suite, les processus de recrutement des traders sont très concurrentiels. Les banques françaises sont les plus pointilleuses sur les diplômes et certaines beaucoup plus que d'autres. Mais les plus grandes banques du monde sont toutes anglo-saxonnes (américaines ou anglaises). Et là, la question des diplômes se pose moins, même si c'est parfois le cas (en particulier là où il y a des « nids » de français issus des grandes écoles, ce qui arrive régulièrement, les compétences mathématiques des français étant appréciées).
Difficile de se prononcer lorsqu'on n'est pas DRH mais ne pas être passé par une classe préparatoire ni par Dauphine est sans conteste une barrière. La norme est un diplôme de grande école d'ingénieur (X, Centrale, Mines-Ponts, Télécom, Sup'Aéro, ENSAE etc.) doublé d'un troisième cycle financier ou stochastique.
Cela dit, il existe une foule de banques modestes et de maisons de courtages où certes les profits ne s'élèvent pas à des centaines de millions d'euros par trader, mais qui offrent aux gens moins diplômés plein d'opportunités. Il faut aussi souligner que la réussite dans le trading ne passe pas toujours par les diplômes (ainsi que l'ont bien compris les banques anglo-saxonnes) mais souvent par un talent propre aux traders de comprendre le marché et prévoir ses réactions. Cela signifie que si quelqu'un s'illustre, même dans une petite « boutique », il a toutes les chances d'être reconnu puis d'accéder à des capitaux plus importants. Il ne s'agit en fait pas de cas isolés. Les banques américaines regorgent de « self-made » prop trader. Néanmoins un critère fondamental pour réussir dans cette voie des « sans diplômes » est l'âge. Le plus tôt un trader commence à faire de l'argent, le plus de chance il aura d'accéder à des fonds importants. Et cela a l'avantage d'être indépendant de la banque puisque le trader qui brille, brille sur un marché, pas seulement sur un trading floor .
Cela dit, il y a une autre possibilité assez réputée qui permet d'intégrer une salle, y compris les salles des plus grandes banques. Si le candidat a une compétence rare qu'il peut faire valoir sur un floor , il vaut de l'argent. Un des exemples les plus connus en ce moment est de connaître les lois coraniques en matière d'investissement ou parler l'arabe.
Pour les moins chanceux, il reste encore deux voies à explorer. La première est celle de l'assistant trader. En fait il n'y a pas, à proprement parler, de poste d'assistant trader. Il s'agit d'un terme fourre-tout dont le principal avantage est d'attirer les stagiaires. Mais généralement, il vérifiera les deals et répondra au back office en cas de problème ; estimera le P&L (« profit and loss ») et en vérifiera les principaux postes ; mettra à jour les pricers le matin ; répondra au téléphone ; améliorera des spreads sheets de pricing , de calcul de risque ou d'historiques ; contrôlera le risque, les positions ; assurera le lien avec la recherche ; aidera pendant les grosses journées à coter des produits de base.
Par nature, l'assistant trader est destiné à devenir trader (sauf dans certaines banques bien déterminées). Simplement il n'a pas les moyens d'être embauché directement donc les exigences en terme de diplôme sont assez comparables, même si légèrement inférieures. Il occupe cette position intermédiaire parce qu'on souhaite le tester, que ce soit en stage long ou court, en VIE. Mais cela ne change rien fondamentalement, car il est par définition assis entre deux chaises. Ce qui est important est que les traders aient conscience de ce qu'il est destiné à devenir. En tous les cas, comme toute personne en qui on place de l'espoir, l'objectif est qu'il se forme. On lui laisse donc un degré de liberté : rotations et rencontres avec des traders d'autres desks etc.
La seconde voie est celle du middle , back office ou risk management , mais le cadre est différent. Les exigences en terme de diplôme sont plus raisonnables. Mais surtout rentrer dans un tel service signifie souvent accepter une embauche et s'engager pour plusieurs années (de 3 à 5 ans minimum). Pour cette raison l'âge joue donc ici aussi un rôle prédominant. Or le plus tôt on devient trader, le mieux c'est. La personnalité, la réactivité, l'intelligence, les ambitions, la rigueur, tout chez l'aspirant trader devrait démontrer qu'il est prêt à passer de l'autre côté du rideau. C'est dans doute plus difficile dans les banques françaises que dans les banques anglo-saxonnes où le mérite occupe une place importante (Cf. Nicolas LEESON de la Baring's). En fait, dans la course au front office, les gens du back et du middle sont troisièmes sur la liste après les graduates et les assistants traders mais les postes à responsabilités dans le middle, le back office et le risque existent et sont très bien rémunérés. D'ailleurs, comme ce ne sont pas les plus sexy, ils ont tendance à avoir le vent en poupe, notamment au niveau salaire.
La voie royale est de postuler online sur les sites Internet des banques à travers leur système de recrutement normalisé, pour intégrer les très coûteux « graduate programme », couveuses pour jeunes diplômés où se trouvent les traders, vendeurs, structureurs, chercheurs, qui sont aussi les futurs dirigeants de la banque.
Quoi qu'il en soit obtenir un stage vers l'âge de 22 ans est la clé pour la suite, et ce n'est pas ce qu'il y a de plus difficile à faire. Des personnes sans talent particulier sont parfois acceptées dans les salles des plus grosses banques du monde simplement parce que le recrutement est décidé par les DRH, dont les critères ne sont pas toujours ceux auxquels on s'attend.
Enfin quelle que soit la voie empruntée, le trader, plus que n'importe qui dans la salle, doit avoir cette double capacité à traiter des questions techniques et économiques. Avoir un cursus mathématique ne suffit pas d'où la nécessité de faire un 3 ème cycle financier, ou au moins de faire preuve d'une vraie culture économique et financière (lecture du Hull, des journaux, conscience des questions de fond en finance, connaissance des principaux produits dérivés et des principes pour les pricer , connaissance des problématiques d'actualité et de fond, du fonctionnement du système monétaire et des principaux acteurs du système capitaliste, connaissance de l'actualité des entreprises françaises et multinationales).
A la fin de sa carrière, la reconversion d'un trader est difficile en dehors de la salle de marché, car le métier est excessivement spécialisé. Les salaires constituent aussi une compensation pour cet état de fait et beaucoup de traders prennent leur retraite 10 à 20 ans après leurs débuts. Une minorité de traders stars passionnés, réputés pour leurs talents chez les clients lancent leur propre fonds d'investissement. Une des exigences pour lancer son fonds est l'apport en capitaux propres, de plusieurs dizaines de millions d'euros au minimum.
Regardez un trader travailler, et vous vous demanderez si tous ces obstacles sont justifiés. Car la pratique est simple. L'activité quotidienne du plus courant des traders, le trader de produits vanilles, repose sur trois piliers : l'information, l'intuition et la technique. Le premier occupe l'essentiel de ses 8 ou 9 écrans. Les systèmes tels que Reuters ou Bloomberg délivrent en continue l'actualité du monde. Le trader est la deuxième personne avertie sur terre après le journaliste lui-même. L'information délivrée n'est presque pas traitée mais délivrée dans sa forme la plus épurée : une succession de dépêches, qui arrivent toutes les 3 secondes en moyenne. 99,9% de cette information est inutile car elle ne concerne pas le trader. L'important est donc de regarder l'écran et savoir trier ce qui est intéressant de ce qui ne l'est pas. Dans cette information il y a aussi des annonces qui tombent à des horaires prévus tels que les résultats d'entreprises ou les statistiques nationales. Et il y a enfin les annonces orales, le plus souvent de choses qui ne sont pas affichées à l'écran, prononcées dans les « boîtes » (le dealerboard du trader) reliés aux courtiers. Lire l'information est ce qui occupe 45% du temps de travail.
Une autre part importante de son temps de travail est l'observation du marché et l'intuition. Il s'agit encore d'information, mais celle-là est interprétée à titre personnel par le trader. En observant les prix, leur mouvement, la liquidité du carnet d'ordre, c'est-à-dire l'ensemble des signes qui constituent le « price action » le trader se forge une conviction personnelle sur où va probablement le marché. C'est le travail de l'intuition, et cela occupe aussi 45% de son temps de travail.
Les 10% restant sont consacrés au market making , qui est sans doute la partie la moins intéressante et la plus répétitive du métier. Coter des clients consiste à utiliser une spreadsheet Excel équipée des bonnes fonctions qu'on appelle « pricer » et qui a été inventée par la recherche quantitative, la calibrer pour qu'elle corresponde au marché et appuyer sur F9 chaque fois qu'un client demande un prix.
Une évolution récente parallèle et induite par l'importance grandissante des produits exotiques est que l'une des deux fonctions du trader prend peu à peu le pas sur l'autre. La fonction d'ingénieur du risque, celle qui est mécanique et où les raisonnements académiques jouent un rôle important, éjecte de plus en plus la fonction plus intuitive de spéculation. Cette partie du métier est celle qui est risquée, puisqu'elle fait de l'argent sur les mouvements stochastiques du marché. Le « cow-boy trader » cède sa place à l'ingénieur financier, nouveau genre de trader, moins schizophrène que son ancêtre et qui s'éloigne définitivement du personnage d' American Psycho . Ce nouveau trader s'occupe de la part déterministe du marché et partage ses profits avec les équipes de vendeurs, structureurs et chercheurs. L'ancien trader est assertif, possède une excellente intuition, est toujours sûr de ce qu'il veut et a une grande conscience des questions économiques. Le deuxième est bardé de diplômes, travailleur, rigoureux, académique.
Ce changement a au moins trois conséquences pratiques dans la salle : la première est que les prop traders, emblème d'un certain trading , et toutes les fonctions qui impliquent les capitaux propres de la banque, sont de plus en plus rares. La deuxième est la place croissante qu'occupent les automates de trading . Ils sont une preuve tangible de l'expulsion progressive du travail stochastique au profit de la part déterministe du trading . Ainsi Goldman Sachs a renvoyé récemment l'équipe de traders des dérivés actions de New York pour les remplacer par des automates. Enfin la dernière conséquence touche les jeunes diplômés. Le recrutement entre dans un processus strict, similaire à celui d'un cadre, ce qui n'a pas toujours été le cas. Certes on a toujours recherché les plus motivés, enthousiastes, souriants, et assertifs. Mais la technicité, les diplômes et les notes n'ont jamais joué un rôle aussi important. Il y a 5 ans, selon eFinancialCareer , seules 24% des banques déclaraient passer par un « graduate programme » normalisé pour recruter les jeunes. Aujourd'hui, c'est plus de 75%.
Philosophiquement, on attend maintenant du trader qu'il s'occupe de tâches davantage à la portée du travail que du don. Et puisque c'est à la portée du travail, c'est à la portée de tout le monde. Il y a donc un paradoxe. Les services de ressources humaines exigent plus de concret lors de l'embauche (diplômes, bonnes notes, stages etc.) mais les candidats potentiels sont moins nombreux là où pourtant l'inné occupe une place de plus en plus restreinte. Il y a déjà une stagnation dans les salaires d'embauches sur ces cinq dernières années, preuve qu'irrésistiblement, on comprend mieux ce que fait le trader et on le surveille davantage. Il ressemble alors de plus en plus au cadre sup' qualifié, et s'éloigne peu à peu du cow-boy solitaire…
© 2006-2008 FiMarkets - Auteur : Jérôme Fabre
Ancien responsable du trading Equity-link d’Ixis, Rémy Pierre a fondé avec ses anciens collègues, la société de gestion ANAKENA. Pratiquant une approche « opportuniste », le fonds atteindra son objectif de gestion cette année malgré la crise estivale ...
1. Vous avez été pendant plusieurs années Global Head of Equity linked products chez Ixis. Pourquoi avez-vous choisi de monter votre propre Hedge fund ? Plus de libertés ? Un nouveau challenge ?
Après plus de 9 années passées chez Ixis, j’ai eu en effet l’envie de créer mon propre Hedge Fund .
J’ai été durant plus de 15 ans Trader pour Compte propre au Crédit Lyonnais puis chez Ixis sur une gamme variée de produits et mon objectif a toujours été de générer de la performance indépendamment des conditions de marché. Ainsi, le passage à la gestion alternative et la création d’un fonds de relative value réellement décorrelé était un aboutissement assez naturel.
Fin 2005, j’ai estimé que j’avais à la fois l’équipe pour me lancer dans cette aventure, une équipe aux compétences solides et complémentaires, soudée par près de 9 années de résultats positifs dans des situations de marché très variées et parfois difficiles, mais aussi que le marché, après trois années de hausse continue sans grande volatilité, devait à nouveau devenir plus volatil ; ce qui favoriserait nos stratégies d’investissement.
Enfin, l’aspect entrepreneurial et l’idée de créer cette structure en France comme ont pu le faire un certain nombre de mes pairs à Londres correspondaient à une envie très forte et à un challenge qui a fini de nous convaincre de nous lancer dans la création de notre société de gestion.
2. Quelles sont les difficultés auxquelles on fait face lorsqu’on monte un Hedge fund ? Quels sont aujourd’hui vos encours sous gestion ?
Lorsque l’on monte un hedge fund, la première difficulté est bien sur de disposer d’une équipe. La seconde étape clé est la levée de fonds. Je suis à cet égard très reconnaissant à mon ancien employeur, Ixis, de m’avoir soutenu dans cette aventure en tant que premier investisseur.
Il a fallu également, bien sûr, aborder des problématiques très diverses allant du droit Caymanais à la réparation de la photocopieuse !
Nous avons pu trouver à Paris des partenaires de qualité (Juristes, organisation, ...) qui nous ont beaucoup aidés à débroussailler cet univers que nous découvrions.
Enfin, L’Autorité des Marchés Financiers, a été de précieux conseil et nous a permis de bien appréhender tous les problèmes inhérents à la création d’une société de gestion. Après 14 mois d’activité nous gérons aujourd’hui 200 millions de dollars.
3. Selon vous, qu’est ce qui fait la force d’Anakena ?
La force d’Anakena réside à mon sens dans la cohésion, l’organisation et la complémentarité de son équipe de gestion.
Nous n’avons pas dans notre fonds une poche particulièrement dédiée à un type de stratégie donné (Convertible, Credit , Equity...). Au contraire nous avons une démarche très opportuniste dans la création de notre portefeuille de gestion.
Cette approche combine une approche « Bottom up » dans la sélection des idées, des valeurs et des stratégies mises en place et une approche « top down » pour piloter et équilibrer les expositions macroéconomiques du fonds (marché action, marché du crédit ou de la volatilité).
Enfin, la gestion du risque (Stress tests, VaR) est très présente dans notre prise de position. Le contrôle des risques n’est pas pour nous un frein à la gestion mais au contraire un outil d’aide à la décision qui nous permet en temps réel de réagir et de calibrer notre portefeuille en fonction des conditions de marché.
4. Comment avez-vous géré la crise des « subprimes » ? Comment seront réajustés vos objectifs de rendement cette année ? Sous quelle contrainte de volatilité ?
Notre approche de gestion est très équilibrée et nous essayons, lorsque nous prenons un risque particulier, de le compenser par une couverture que nous estimons meilleur marché.
Nous ne traitons pas de produits structurés de crédit et n’avons donc pas été impacté par les problèmes de valorisation liés à ces instruments. Enfin, Le leverage de nos positions étant directement corrélé aux risques pris, cela nous interdit des effets de levier inconsidérés et nous oblige à réduire nos positions en cas d’augmentation du risque.
Par ailleurs, la volatilité des marchés n’est pas un obstacle à notre gestion, au contraire. Nous essayons de profiter de la dislocation des valorisations des principales classes d’actifs pour mettre en place des arbitrages et, plus le marché est nerveux, plus ce type d’opportunité apparaît.
Notre objectif de gestion, autour de 12% sous une contrainte de volatilité inférieure à 5%, n’a pas été modifié et sera atteint cette année. Nous avons toutefois, pour valider la robustesse de notre mode de gestion, voulu au cours de notre première année de gestion veiller à obtenir des performances positives chaque mois, ce que nous avons réalisé, peut-être au détriment de certaines opportunités.
5. Les hedge funds sont régulièrement accusés de tous les maux. Cet été, plusieurs hommes politiques suggéraient qu’ils étaient à l’origine de la crise des « subprimes ». Quelle est votre analyse de la situation ? Quel rôle jouent les fonds alternatifs sur les marchés ?
Je ne pense pas que les Hedge Funds soient à l’origine de la crise des Subprimes.
Ce ne sont pas les hedges funds qui accordent des prêts à des clients peu solvables puis qui les structurent et les revendent avec un gain substantiel ou créent des SIV.
Les hegde funds ont pu être les acheteurs de ces produits sans toujours peut être bien en évaluer les risques ou en les négligeant.
Le reproche qui peut être fait à certains Hedge Funds est d’avoir leverager de manière extrême des produits à faible rentabilité et aux risques mal maîtrisés dans le but de générer de la performance.
Le rôle de la gestion alternative est à mon sens, d’offrir une réelle troisième voie d’investissement, ambitieuse mais régulière et décorrélée des performances des différents marchés de capitaux.
Rappelons que le mot « Hedge » n’est pas, pour nous, synonyme de spéculation, mais signifie protection.
6. Il y a aujourd’hui plus de 8.000 Hedge funds dans le monde et à peine une centaine en France, qui regorge pourtant de financiers de talent. La réglementation y est elle trop contraignante ou les gérants et les traders français sont-ils trop frileux ?
Il est sûr que la France est aujourd’hui très bien représentée à Londres tant par le nombre que la qualité de ses acteurs financiers.
Si nous avons eu la chance d’être soutenu par Ixis, il est vrai que cette démarche de soutien d’anciennes équipes de trading par une banque est beaucoup moins courante en France qu’à Londres ou à New YorK.
La réglementation n’est pourtant plus aussi contraignante qu’elle a pu l’être par le passé et l’Autorité des Marchés Financiers a, à mon sens, une démarche très positive quant au développement des Hedge Funds à Paris tout en veillant à proposer des fonds dont les risques tant opérationnels que de marché soient bien maîtrisés.
Le frein concernant le développement de cette industrie en France est probablement plus lié à la réglementation qui encadre les investissements directs des institutionnels dans ce type de fonds.
Franck.Y, Next Finance, le 17 décembre 2007
Thami Kabbaj : "les traders peuvent encore battre les black box"
Ancien trader au sein d’un fonds à Londres, puis trader pour compte propre sur la marché US, Thami Kabbaj, actuellement professeur agrégé d’économie, nous explique le rôle fondamental de la psychologie dans la réussite en trading.
1. Vous avez vous-même été trader, qu’est ce qui vous a poussé à mener cette enquête sur la psychologie des traders ?
Avant tout le hasard !!! Le trading est une activité tellement prenante qu’il est difficile de trouver le temps d’écrire un ouvrage sur le sujet. J’ai longtemps hésité avant d’entamer ce travail d’écriture car je savais qu’il allait être long et douloureux. Après un nombre incalculable d’heures, je suis toutefois ravi d’avoir été jusqu’au bout de cette aventure. C’est pour moi une grande satisfaction de recevoir des courriers de la part de lecteurs de tous âges et de tous horizons (professionnels, particuliers, étudiants, etc.). Enfin, ce travail m’a été profitable puisque les nombreuses recherches effectuées m’ont permis de faire le point sur l’état de mes connaissances et de les peaufiner.
Pourquoi la psychologie ? J’estime que cette dimension, déterminante dans la réussite en trading, est souvent abordée à la va-vite dans les ouvrages traitant de trading. Vu l’importance de ce domaine, il m’a semblé nécessaire de lui consacrer un ouvrage permettant de répondre aux nombreuses questions que se posent les traders professionnels mais aussi les traders novices. Sur les marchés financiers, à compétences équivalentes, c’est le mental qui fait la différence...
2. Vous avez analysé les parcours d’une dizaine de traders ou gérants exceptionnels parmi lesquels Ed Seykota, Steven Cohen ou Paul Tudor Jones, lesquels vous ont le plus marqué et pourquoi ?
Les traders aux parcours atypiques sont probablement ceux qui m’ont le plus marqué. J’ai moi-même un parcours peu orthodoxe et je n’aime pas trop les sentiers battus. Les grands traders sont souvent des personnes iconoclastes dotées d’une forte personnalité. Ce qui m’a sans doute attiré dans le trading c’est la liberté qu’il procure. C’est finalement l’une des seules activités lucratives dans laquelle l’individu est jugé avant tout pour ses performances et non pour son habileté politique et encore moins par son insertion dans un quelconque réseau. Sans compétences solides, vous ne pourrez pas faire illusion très longtemps sur les marchés !!!
Parmi les traders étudiés, celui qui m’a le plus séduit est sans doute Martin Schwartz. Ce trader a pendant 10 ans exercé le métier d’analyste financier et pendant cette période, il n’a fait que perdre sur les marchés. Malgré ces nombreux revers, il a tenu bon et est allé jusqu’au bout de sa vision. Pour rappel, il débute avec 100 000 $ qu’il emprunte aux membres de sa famille. Après quelques années, ses revenus annuels dépassaient les 10 millions de dollars en opérant uniquement pour son compte. Beaucoup auraient abandonné, mais Schwartz a continué de croire dans ses chances et s’est donné les moyens de réussir. Il a donc développé un plan de trading détaillé et une méthode de trading qui convenait à sa personnalité, en l’occurrence le scalping sur le S&P 500.
Le trader qui m’a le plus appris est indiscutablement Paul Tudor Jones. Voila un trader qui réussit tout ce qu’il entreprend, dont les performances sont régulièrement supérieures à 100 % pendant plusieurs années consécutives et qui vous explique que le plus important en trading est avant tout la défense et non l’attaque. Quand on compare la phrase de ce trader de légende, « Don’t be a hero on the markets », à celle du tristement célèbre Imad Lahoud [1], « Il faut rechercher le trade qui va vous rendre célèbre », on comprend pourquoi Paul Tudor Jones, qui a commencé dans les années 1980, figure toujours parmi les meilleurs gérants de la planète. Imad Lahoud parle du trade qui le rendra célèbre alors qu’un bon trader ne recherche pas la célébrité mais avant tout à appliquer parfaitement son plan de trading. Il est totalement focalisé sur le processus.
Enfin, le trader qui m’a le plus donné envie d’exercer ce métier est indéniablement Jesse Livermore. J’ai lu d’une traite l’ouvrage « mémoire d’un spéculateur » d’Edwin Lefevre qui est une biographie romancée du célèbre spéculateur et j’ai adopté plusieurs principes de ce livre dans mon activité de trading. Ce classique, publié en 1923, est certainement l’ouvrage qui m’a le plus appris sur le trading et je le recommande vivement à tous les traders débutants. La psychologie des foules y est décrite de manière remarquable et rien, ou presque, n’a changé depuis...
3. Selon vous, « des émotions bien canalisées sont la clé de la réussite ! ». Pourtant, la tendance actuelle dans les hedge funds est au développement de Black box, drivés par des algorithmes de trading toujours plus sophistiqués les uns que les autres. N’y voyez vous pas une fin programmée de l’émotion et de l’aspect psychologique du trading ?
Les Black box ne sont pas un phénomène récent et je me souviens encore des publicités tapageuses de certains vendeurs de systèmes clés en main à la fin des années 90, vantant les mérites d’un système magique qui ferait tout à notre place. Dans ces publicités, assez cocasses, on comparait le trader stressé opérant depuis une salle de marché au trader ayant adopté ce système miraculeux et qui pouvait se permettre le luxe de jouer au golf, d’aller à la pêche et de laisser à la machine le soin d’opérer à sa place... Aussi surréaliste que cela puisse paraître, les gens aiment rêver et c’est sans doute ce qui explique le succès non démenti du loto...
Au risque de vous surprendre, je considère le succès actuel des black-box comme la preuve irréfutable que les émotions sont toujours présentes. La quête du Graal anime les traders depuis fort longtemps et les développements technologiques récents n’ont fait qu’attiser ce désir et donnent l’illusion qu’il est possible de trouver le système infaillible. Le mythe de l’alchimiste est toujours présent et le sera encore pour de nombreuses années. La black box s’apparente quelque part à la quête du Graal. Cette boîte noire séduit de nombreux intervenants (même les institutions financières les plus sérieuses) car elle permet d’opérer de manière automatique et empêche nos émotions d’interférer lors du processus de décision. Le trader développe un système qui lui dira à quel moment acheter, vendre, sortir d’une position, etc. Certains systèmes sophistiqués permettent même au trader de ne prendre aucune décision. Les ordres sont transmis de manière automatique dès qu’un signal est généré. Néanmoins, on suppose que l’homme à l’origine du système analyse froidement l’information à sa disposition et développe le système en prenant en compte toutes les contingences. Est-ce vraiment le cas ? Nous sommes tous soumis à des biais psychologiques. Nous allons nous intéresser à un actif car nous le connaissons, car nous avons enregistré une performance positive dessus, etc. Ainsi, les biais cognitifs vont directement influencer le développement de la black box.
Dès lors, répondre à votre question revient à répondre à la problématique suivante : qui de l’homme ou de la machine parviendra à remporter la partie d’échecs ? Un système automatisé permet indéniablement de limiter l’impact des émotions lors de la prise de décision mais il ne parviendra jamais à les éliminer totalement. Pour ma part, je considère que les dernières avancées technologiques ne signifient nullement la disparition de la dimension psychologique en trading et ce pour trois raisons :
Il est impossible d’éliminer totalement toute émotion lors de l’élaboration d’une Black box ; La supériorité de la machine sur l’homme reste à prouver ; Le développement des Black box conduira irrémédiablement à laminer les profits générés par ces boîtes noires.
a. Il est impossible d’éliminer totalement toute émotion
Pour un trader ayant recours à un système automatisé, nous pouvons considérer que la dimension psychologique interviendra à trois moments distincts :
Nous voyons que la psychologie reste présente même si l’effet négatif des émotions lors de la prise de décision peut être atténué par le développement d’un système de trading automatisé. Néanmoins, la machine offre-t-elle à l’homme un avantage indéniable par rapport à une prise de décision classique ?
b. La supériorité de la machine sur l’homme reste à prouver
Si j’ai intitulé mon deuxième livre « l’art du trading » c’est que je conçois le trading avant tout comme un art et non comme une science. Il est possible de repérer des récurrences sur les marchés mais la probabilité d’occurrence de ces configurations ne sera jamais de 100 %. Le gros défaut des black box est de considérer qu’il est possible pour une machine de prendre en compte toutes les configurations possibles des marchés. Par ailleurs, on considère que la machine est capable de faire mieux que l’homme. Bien évidemment, les systèmes automatisés éliminent toute émotion sur les marchés mais peuvent-ils réellement faire mieux que l’intuition humaine ?
Cette question récurrente revêt une importance toute particulière avec les développements technologiques des dernières années. Une expérience a même été menée en ce sens : Deeper Blue, un ordinateur capable de calculer 300 millions de coups par seconde, a été conçu grâce à l’aide de plusieurs grands maîtres d’échecs avec comme objectif avoué de démontrer la supériorité de la machine sur l’homme. Pourtant, la légère victoire de Deeper Blue n’a pas convaincu et a même été contestée (une victoire pour Kasparov, deux pour la machine et trois parties nulles). Kasparov était fatigué au bout de neuf jours de compétition et a quelque part abandonné.
Si l’on applique le même raisonnement au marché, nous pouvons dire que l’homme possède indéniablement un avantage sur la machine. Il y a en effet beaucoup plus de possibilités que pour un jeu d’échecs classique et les marchés ne sont pas figés puisque les cours boursiers évoluent en continu et sont directement influencés par des événements totalement aléatoires. À mon sens, la complexité des marchés donne une longueur d’avance à l’homme et le trader qui a appris à maîtriser ses émotions pourra certainement surclasser les black box.
Par ailleurs, la machine ne possède pas ce bien extrêmement précieux qu’est l’intuition. Un trader qui observe durant de nombreuses années les marchés développe « un sens de marché » qui lui donne la faculté d’anticiper les mouvements futurs du marché. Certains traders se spécialisent dans la lecture du carnet d’ordres, d’autres dans la lecture des graphiques, etc. Au final, l’entraînement et la répétition leur donnent des compétences avérées. Malgré les avancées de la science, cette intuition n’est pas encore totalement prise en compte par la machine.
Enfin, faut-il nécessairement éliminer toute émotion ? Le neurologue Damasio montre l’importance des émotions dans la prise de décision. Mais au-delà de l’effet incitatif des émotions, il y a également des informations qu’elles fournissent. En effet, un trader euphorique mais aguerri sera capable de repérer son euphorie et de prendre une position contre le consensus dominant. Or, les meilleures opportunités surviennent souvent lorsque le la plupart des individus sont positionnés dans le même sens. Cela signifie qu’ils sont en position de fragilité et que la moindre nouvelle provoquera un phénomène de panique.
c. La concurrence laminera à terme les profits générés par les Black box
Pour gagner en trading, il faut développer une stratégie originale. Si tous les opérateurs développent des modèles similaires, il sera alors difficile de surperformer ses concurrents et donc de générer du P&L. En effet, supposons que l’individu à l’origine du système soit parfaitement rationnel et prenne en compte la totalité des paramètres. Il développe donc un système efficace, censé capitaliser sur les inefficiences existant sur les marchés et entend bien tirer profit de son avantage. Or, si tous les intervenants développent des systèmes similaires alors il sera difficile pour une black box de surperformer le marché voire même de générer une performance positive (après déduction de tous les frais générés). Ce résultat est conforté par la théorie de l’efficience des marchés qui souligne que les possibilités d’arbitrage sur les marchés sont extrêmement limitées dans une situation où la concurrence est forte. Le bon trader doit avoir un coup d’avance par rapport aux autres opérateurs et nous revenons donc au point de départ où la différence reposera sur l’individu et non sur la machine. L’esprit humain possède une capacité d’analyse et de calcul extrêmement puissante. En arrivant à maîtriser ses émotions et en entraînant son esprit à saisir les opportunités existant sur le marché, je suis convaincu que l’homme peut encore battre la machine.
La crise de l’été 2007 est à cet égard extrêmement intéressante. Nous avons une série de hedge funds, parmi les plus célèbres de la planète, dont les stratégies reposent sur des boîtes noires et dont les performances ont lourdement souffert lors des événements récents. Ceci d’autant plus surprenant qu’une analyse simple de la situation aurait permis d’anticiper ce retournement. La plupart de ces fonds ont expliqué que ces événements sortaient de l’ordinaire et que cela permettait de justifier leur contre-performance. Je pense surtout que c’est un phénomène récurrent dans l’histoire des marchés financiers : lorsqu’une convention devient partagée par tous les opérateurs et que tout le monde se positionne au même moment, alors il suffit d’une nouvelle légèrement négative pour assister à un phénomène de panique. La nature humaine est telle que malgré les évolutions technologiques majeures connues lors des dernières décennies, certains phénomènes se répètent et se répéteront probablement à l’avenir...
Enfin, les marchés ne sont pas figés et évoluent en permanence. Certaines configurations qui fonctionnaient parfaitement dans les années 1990 ne génèrent plus que des faux signaux aujourd’hui. Le système de trading doit donc constamment s’adapter à l’évolution des marchés. Le travail de recherche, portant sur la performance des CTA aux Etats-Unis, mené par Kidd et Brorsen est extrêmement instructif. En effet, de nombreuses recherches montrent que la plupart des CTA utilisent l’analyse technique pour leur prise de décision. Or, l’utilisation massive de l’analyse technique (développement de l’Internet, accès généralisé aux logiciels d’analyse technique, etc.) est sans doute à l’origine d’une augmentation des faux signaux et d’une baisse de la performance des CTA. Ce résultat peut aisément s’appliquer aux black box et signifie que le trader doit toujours avoir un coup d’avance par rapport à ses compétiteurs s’il souhaite surperformer le marché.
En résumé, les black box peuvent aider le trader mais elles ne sont pas la panacée.
4. Il arrive assez souvent que lorsqu’un trader va à l’encontre du marché, si sa stratégie fonctionne, il sera qualifié de pertinent et son esprit d’indépendance sera salué. S’il échoue, on estimera qu’il a un égo démesuré. N’est ce pas au final les résultats et le P&L qui font un bon trader ?
La nature humaine est ainsi faite que les individus sont spontanément attirés par les vainqueurs et que le perdant sera systématiquement déconsidéré, malgré des compétences avérées. Ce raisonnement basique s’applique parfaitement au trading. Ainsi début 2000, la plupart des journaux étaient extrêmement véhéments à l’égard de Warren Buffet car ce dernier n’avait pas investi dans les valeurs technologiques. On l’a même considéré à l’époque comme un « has been ». J’étais d’ailleurs assez surpris par ces critiques peu fondées. Warren Buffet avait justifié sa position par le fait qu’il n’y comprenait pas grand-chose aux valeurs technologiques. Il a gardé son sang-froid et a démontré que son raisonnement était le bon. Ce qui n’était pas le cas de certains traders vedettes comme Stanley Druckenmiller ou Julian Robertson et ont investi sur les plus gros en mars 2000 pour ne pas louper l’opportunité du siècle. Le trader d’exception a une force de caractère qui lui permet de tenir bon et de ne pas douter de ses compétences même lorsque les événements lui sont défavorables. Le P&L et les résultats ne sont pas significatifs à court terme. Ils sont souvent le fruit du hasard. Il est d’ailleurs possible de générer une performance extrêmement positive lorsque l’environnement est propice. Néanmoins, le bon trader est celui qui sera capable de produire une performance positive, sur une période longue, et ce quelles que soient les conditions de marché. Ainsi, à la fin des années 1990 n’importe quel novice pouvait gagner énormément d’argent très rapidement en achetant n’importe quel titre. Les bons traders n’ont pas brillé durant cette période pour des raisons évidentes. C’est dans la période qui a suivi le krach de Mars 2000 que les véritables compétences se sont révélées et que les amateurs ont été éliminés du marché.
Comme je l’écris dans mon livre « l’art du trading » n’importe qui peut devenir un gourou. Il suffit d’être au bon endroit (de préférence au sein d’une banque anglo-saxonne) et au bon moment (par exemple dans un marché haussier ou lors d’un retournement haussier) puis marteler haut et fort quelques idées phares sur tous les médias. Cette approche a été utilisée par plusieurs gourous (Abby Cohen, Mary Meeker, Henry Blodget, etc.) et leur a permis de jouir d’une notoriété mondiale. Le marché baissier a permis d’y voir plus clair et de réaliser qu’il ne s’agissait que d’un feu de paille...
5. En conclusion, quelles sont selon vous les qualités absolues pour être un trader d’exception ? Quels sont les défauts rédhibitoires pour exercer ?
A mon sens, les qualités les plus importantes pour réussir en trading sont :
Ainsi pour paraphraser Jesse Livermore, « le trading n’est pas un jeu pour les stupides, les paresseux, les personnes fragiles et les aventuriers. Ils mourront pauvres... ».
Franck.Y, Next Finance, le 6 décembre 2007
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